نوع مقاله : مقاله مستخرج از رساله دکتری

نویسندگان

• مریم ایزدی ¹
• عباس شاکری حسین آباد ²
• مهنوش عبداله میلانی ³
• تیمور محمدی ⁴

¹ دانشجوی دانشجوی دکتری اقتصاد،گروه اقتصاد نظری، دانشکده اقتصاد، دانشگاه علامه طباطبایی، تهران، ایران.

² استاد اقتصاد، گروه اقتصاد نظری، دانشکده اقتصاد، دانشکده اقتصاد، دانشگاه علامه طباطبایی، تهران، ایران.

³ دانشیار اقتصاد، گروه اقتصاد نظری، دانشکده‌ اقتصاد، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

⁴ دانشیار اقتصاد، گروه اقتصاد نظری، دانشکده اقتصاد، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

چکیده

چکیده گسترده:
معرفی:
بازار سهام در ایران در طی دوره زمانی فعالیت خود ادوار پر نوسانی را تجربه کرده است به نحوی که در برخی زمان‌ها رشد آن آهسته و هموار بوده اما در برخی سال‌ها از رشد قابل توجهی و نوسان‌های شدید برخوردار بوده است. همین امر سبب شده است تا قیمت سهام شرکت‌های مختلف فعال در این بازار از بازه نوسان قابل توجهی برخوردار شود که این امر می‌تواند بر عملکرد آن‌ها و تامین مالی در طی زمان این شرکت‌ها اثرگذار باشد. با توجه به این اثرپذیری، این سوال به طور جدی قابل طرح و بررسی است که آیا میان نوسان‌های بازار سهام و ادوار تجاری ایران می‌توان یک ارتباط علی و معنی‌دار مشاهده کرد و یا اینکه این رابطه قابل تصور نیست. طرح این سوال از آن جهت است که هرگونه نوسان در بازار سهام به معنی اثرگذاری بر سطح تولید شرکت‌ها و بنگاه‌های تولیدی قلمداد شده و لذا وجود ارتباط احتمالی میان آن‌ها دور از دهن و بعید نمی‌باشد.
گزاره فوق از این جهت برای اقتصاد ایران حائز اهمیت است که در طی دوره 10 سال دهه 1390 شاهد سه دوره افزایشی بسیار معنی‌داری در شاخص بازار سهام ایران بوده‌ایم که این سه دوره شامل افزایش قابل توجه شاخص در میانه سال 1392، میانه سال 1397 و میانه سال 1398 است. در طی این سه دوره، شاخص بازار سهام به طور متوسط ۲ برابر شده که حکایت از رشد چند برابری آن دارد. اگر به اتفاقات سال‌های اخیر دقت کنیم ملاحظه می‌شود که این سه دوره همزمان با تحریم‌های مالی و انرژی تحمیل شده بر اقتصاد کشور بوده است. لیکن مشاهدات نشان می‌دهد با فروکش کردن حباب ایجاد شده ناشی از تحریم‌های اقتصادی، شاخص بازار نیز با کاهش مواجه شده است.
اتفاقات فوق باعث شده است تا رشد و روند زمانی آتی بازار سهام کشور بسیار پیش‌بینی نشده ‌شود و ضمن ایجاد یک درجه بالای نااطمینانی در خصوص عملکرد آینده آن، با نوسان قابل توجه در شاخص کل نیز مواجه باشد که این امر نه تنها در حوزه کسب اعتبار و تسهیلات واجد آثار بر بنگاه‌ها است بلکه در حوزه تولیدات و خدمات نهایی محاسبه شده در تولید ناخالص داخلی نیز می‌تواند اثرگذار باشد. با توجه به این ویژگی قابل تصور، نااطمینانی‌های فزاینده و نوسان‌های قابل توجه در این بازار و همچنین پیش‌بینی روند تلاطمی این بازار در ماه‌ها و سال‌های پیش‌رو، سیاستگذاران را به این نکته معطوف می‌کند که نیاز به یک ساختار مدلسازی وجود دارد که رابطه میان تحولات بخش واقعی اقتصاد (ادوار تجاری) و نوسان‌ها و نااطمینانی‌های بازار سهام را نشان دهد، زیرا چنین نوسان‌هایی در نهایت بر عملکرد کل اقتصاد اثرگذار خواهد بود.
با توجه به اهمیت این موضوع هم برای سیاست‌گذاران و هم برای واحدهای اقتصادی، در ساختار مدلسازی مطالعه حاضر تلاش شده است تا با استفاده از رویکرد مدلسازی مبتنی بر کینزی جدید، ارتباط میان ادوار تجاری و نوسان‌های بازار سهام مورد بررسی قرار گیرد. در این ساختار ارتباط احتمالی میان شاخص بازار سهام با متغیرهای کلان فوق‌الذکر از آن جهت قابل انتظار است که خانوارها به دو دسته تقسیم می‌شوند: خانوارهای با ثروت انباشت شده و تجربه فعالیت در بازار سهام و خانوارهای فاقد تجربه و فاقد ثروت در این بازار؛ که این خانوارها به طور گردشی در طی زمان جابجا می‌شوند.
در این ساختار، خانوارها علاوه بر درآمد عرضه کار، دارای ثروت مالی نیز هستند که بر مصرف حال و آتی آن‌ها اثرگذار است. این ارتباط میان مصرف با ثروت مالی ناشی از ساز و کار نحوه ورود و خروج خانوارها به بازارهای مالی و رفتار آن‌ها در این بازار است، زیرا در این الگو خانوارها به دو دسته تقسیم می‌شوند: خانوارهایی که تاکنون در بازار مالی دارای ثروت انباشته بوده و در حال خروج از بازار هستند و خانوارهایی که تاکنون فعالیت و ثروت انباشت شده‌ای در این بازار نداشته ‌و در حال ورود به بازار هستند. بر این اساس سود سهام مولفه مهم در نحوه انتخاب خانوار است که به منظور نشان دادن ارتباط موافق ادواری سود سهام، ویژگی چسبندگی دستمزد در مدل لحاظ شده است. از طرف دیگر به منظور لحاظ ویژگی اینرسی قابل مشاهده در داده‌های مدل، سایر انواع چسبندگی‌های اسمی و حقیقی نیز در مدل لحاظ شده‌است.
بی ثباتی مالی به دلایلی غیر از  نوسانات در عوامل پایه ای هزینه های زیادی را به اقتصاد تحمیل خواهد کرد مطالعات مختلفی چنین نتایجی را ارائه داده اند بوردو و جین(2002) استدلال کردند که اثرات حباب قیمت دارایی ها و فرو پاشی آن در  اقتصاد فراتر از تاثیر آنها بر تقاضای کل می باشد در چار چوب مطالعه آنها برگشت حباب قیمت دارای اثری معادل شوک عرضه کل نامطلوب است. بنابراین سیاستهای پولی بهینه فقط یک ابزار برای مدیریت تقاضای کل نمی باشد بلکه واکنش سیاستی مناسب و نیازمند پیش دستی در درک قیمت دارایی را فراهم می آورد.
 
متدولوژی:
 در این مطالعه در ابتدا داده­های فصلی از پایگاه داده­های سری زمانی بانک مرکزی استخراج می­شوند. سپس با استفاده از نرم افزار Eviews داده­های مذکور فصلی زدایی می­شوند. در ادامه به منظور استخراج سیکل متغیرها، در ابتدا از متغیرهای فصلی­زدایی شده با استفاده از فیلتر هدریک – پرسکات روند بلندمدت متغیرها استخراج شده و در مرحله بعد با استفاده از روش تفاضل لگاریتمی، سیکل متغیرها استخراج می­شود. در نهایت داده­های سیکلی به منظور داده­های مورد نیاز مورد استفاده قرار خواهد گرفت.
با تهیه شدن داده­ها، در این مرحله سیستم معادلات خطی­شده در نرم افزار داینر وارد شده و سپس با استفاده از روش بیزین و داده­های تهیه شده در مرحله قبل، پارامترهای ساختاری الگو برآورد می­شوند. در نهایت با استفاده از مدل برآورد شده و استنباط بیزین، به بررسی نقش حباب قیمت بر ادوار تجاری ایران و نوسان سایر متغیرهای کلان اقتصادی خواهیم پرداخت.
 
 
یافته­ها:
بر اساس نتایج برآورد الگو، نرخ جانشینی میان خانوارها در بازار سرمایه بین 6 درصد تا 23 درصد برآورد شده است که نشان‌دهنده افق زمانی موثر 1.06 تا 1.3 سال حضور خانوارها در بازار سرمایه کشور است. همچنین بر اساس مدل تصریح‌شده، بانک مرکزی در واکنش به نوسان‌های بازار سرمایه هیچ واکنشی از خود نشان نمی‌دهد.
نتایج برآورد نشان می­دهد یک شوک مثبت قیمت سهام افزایش در تولید و رشد اقتصادی را به همراه دارد که در نتیجه آن شکاف تولید مقداری مثبت شده است. با توجه به وجود فرضیه عادت مصرفی در مدل، حداکثر واکنش شکاف تولید به این شوک چند دوره بعد از وقوع آن است. با افزایش رشد اقتصادی و بهبود تولید نسبت به سطح بالقوه، نرخ تورم روندی کاهشی خواهد یافت. بنابراین با وقوع یک شوک مثبت قیمت سهام، نرخ تورم روندی نزولی داشته و تولید روندی صعودی خواهد داشت که افزایش آن نسبت به سطح بالقوه بلندمدت را به همراه دارد. لذا می‌توان گفت شکل‌گیری حباب‌های قیمتی در بازار سهام ایران دارای آثار مثبت بر ادوار تجاری است.
لیکن باید در نظر داشت که حباب قیمتی اگرچه می‌تواند واجد آثار مثبت بر تولید و رشد اقتصادی در برخی دوره‌های زمانی باشد اما به دلیل این‌که این حباب‌ها از عوامل غیرپایه‌ای اقتصاد محسوب می‌شوند لذا نمی‌توانند به عنوان عامل پایدار و مستمر بلندمدت به شمار روند. همچنین وجود حباب در قیمت‌ها مبین آن است که در یک زمانی در آینده، قیمت‌ها شکسته خواهد شد و در این صورت بیم رکود اقتصادی و کاهش سطح فعالیت‌های اقتصادی دور از انتظار نیست.
 
نتیجه:
پارامترهای ساختاری مدل با استفاده از روش بیزین و داده‌های دوره 1398 – 1383 برآورد شده است که از تخمین مدل سه نتیجه مهم حاصل شده است: اولا، داده‌ها به طور معنی‌داری مبین آن هستند که قیمت‌های سهام بر بخش حقیقی اقتصاد و ادوار تجاری اثرگذار هستند. ثانیا، فرضیه عدم واکنش بانک‌مرکزی به نوسان های اقتصادی شامل تغییرات شاخص بازار سهام، تولید و تورم مورد تایید قرار می‌گیرد. ثالثا، مدل به صورت درونزا شامل یک متغیر مرتبط با سستی مالی است که در واقع مبین شکاف قیمت سهام بوده و به منظور بهبود اندازه‌گیری پویایی‌های مدل مورد استفاده قرار می‌گیرد. این متغیر به خوبی می‌تواند ادوار نوسان در بازار سهام را نشان دهد. در خاتمه نتایج ناشی از شبیه‌سازی الگو نشان می‌دهد که نوسان‌های قیمتی بازار سهام اثری مثبت بر تولید و ادوار تجاری در ایران دارد.
از آنجا که مطابق با نتایج برآورد، بانک مرکزی هیج واکنشی به نوسان‌های بازار سهام ندارد، پیشنهاد سیاستی قابل ارائه به این صورت است که بانک مرکزی ضمن رصد تحولات بازار سرمایه، با استفاده از ابزارهای در دسترس خود، نسبت به نوسان‌های آن واکنش نشان دهد تا از بروز آثار سوء شکل‌گیری حباب قیمتی تا حد امکان جلوگیری نماید. در این راستا لازم به ذکر است با توجه به پیاده‌سازی عملیات بازار باز در بانک مرکزی ایران از سال 1398، این امکان برای بانک مرکزی فراهم شده است تا با استفاده از نرخ سود سیاستی (نرخ یک شبه در بازار بین بانکی)، حجم ذخایر و نقدینگی را در بازار بین بانکی و در فضای اقتصادکلان کشور تعیین کرده و از این طریق نسبت به نوسان‌های بازار سهام واکنش نشان دهد.

کلیدواژه‌ها

• حباب قیمت
• بازار سهام
• ادوار تجاری
• نوسان‌های اقتصادی

موضوعات

• اقتصاد مالی

عنوان مقاله [English]

The Formation of Bubble Price in the Stock Market and Its effect on the Iran Business Cycles

نویسندگان [English]

• maryam izadi ¹
• Abas Shakeri Hosein Abad ²
• Mahnoush A. Milani ³
• Teymur Mohammadi, ⁴

¹ phd student of financial Economics, Department of Theoretical Economics. Faculty of Economics, Allame tabataba’i university, Tehran,iran.

² Professor of Economics, Department of Theoretical Economics, Faculty of Economics, Allame tabataba’i university, Tehran, iran.

³ Associate Professor of Economics, Department of Theoretical Economics, Faculty of Economics, Allame tabataba’i university, Tehran, iran.

⁴ Associate Professor of Economics, Department of Theoretical Economics, Faculty of Economics, Allame tabataba’i university, Tehran, iran.

چکیده [English]

EXTENDED ABSTRACT
 INTRODUCTION
Financing flow needed for production sector is allocated from various markets including stock market, therefore, it is expected, any fluctuations in this market effects on output. For this reason, the purpose of this paper is to analyze the relationship between fluctuations in stock market prices and business cycles, using a dynamic stochastic general equilibrium model for Iran economy. In this structure, along with wage income, the households have financial wealth that is effective on the current and future consumption. Moreover, the households divided into two categories: those households that already have accumulated wealth in financial market and are ready to leave the market and those households that has not any activity and accumulated wealth in this market, yet, and are ready to enter the market.
METHODOLOGY
at first, seasonal data are extracted from the time series databases of the Central Bank. Then, using Eviews software, the mentioned data are seasonally adjusted. In the following, in order to extract the cycle of the variables, at first, the long-term trend of the variables is extracted from the deseasonalized variables using the Hedrick-Prescott filter, and in the next step, the cycle of the variables is extracted using the logarithmic difference method. Finally, the cyclical data will be used for the required data.
at this stage, the system of linear equations is entered into the Diner software, and then the structural parameters of the model are estimated using the Bayesian method and the data prepared in the previous stage. Finally, using the estimated model and Bayesian inference, we will investigate the role of price bubble on Iran's business cycles and the fluctuation of other macroeconomic variables.
 
FINDINGS
Based on the model estimation results, the replacement rate among households in the capital market is estimated between 6% and 23%, which indicates the effective time horizon of 1.06 to 1.3 years of households' presence in the country's capital market. Also, according to the specified model, the central bank does not react to the fluctuations of the capital market.
The estimation results show that a positive stock price shock leads to an increase in production and economic growth, as a result of which the production gap has become somewhat positive. According to the consumption habit hypothesis in the model, the maximum reaction of the production gap to this shock is a few periods after its occurrence. With the increase in economic growth and the improvement of production compared to the potential level, the inflation rate will find a decreasing trend. Therefore, with the occurrence of a positive stock price shock, the inflation rate will have a downward trend and production will have an upward trend, which will increase it compared to the long-term potential level. Therefore, it can be said that the formation of price bubbles in the Iranian stock market has positive effects on business cycles.
But it should be kept in mind that although the price bubble can have positive effects on production and economic growth in some periods of time, because these bubbles are considered non-basic factors of the economy, they cannot be considered as a stable and continuous long-term factor. Also, the existence of a bubble in the prices shows that at some point in the future, the prices will break, and in this case, the fear of economic stagnation and a decrease in the level of economic activities is not far from expected.
 
CONCLUSION
The structural parameters of model is estimated using Bayesian method and data during 1383 – 1399, where we derive three important implications: firstly, data meaningfully reveals that stock prices are effective on real sector and business cycles. Secondly, the assumption of no-reaction of central bank to economic volatilities such as stock market, output and inflation is verified. Thirdly, the model endogenously includes a variable related to financial slackness, where is the stock price gap and is used in order to improving measuring model dynamics. This variable is capable to depict volatilities in stock market. At last, the results from simulations show that volatilities in stock market prices have positive effect on output and business cycles in Iran.

کلیدواژه‌ها [English]

• Price bubbles
• Stock market
• Business cycles
• Economic fluctuations